بازار سرمایه ایران همواره بستری برای فعالیت شرکتهایی بوده است که ارزش آنها تا حد زیادی به داراییهای زیرزمینی و منابع طبیعی گره خورده است. در میان این شرکتها، نماد «فزر» بهعنوان شرکتی فعال در حوزه بهرهبرداری از معدن طلا توجه بخشی از فعالان بازار را به خود جلب کرده است. در ماههای اخیر برخی نشانهها حاکی از آن است که این شرکت ممکن است در آستانه تغییراتی در مسیر فعالیت یا سیاستهای عملیاتی خود قرار گیرد. از این رو بررسی دقیق دادهها، اطلاعیهها و نشانههای موجود میتواند به درک بهتر مسیر احتمالی پیش روی شرکت کمک کند. در این مقاله، با نگاهی تحلیلی، مهمترین نشانهها و عوامل موثر بر احتمال تغییر در روند فعالیت شرکت فزر مورد بررسی قرار میگیرد. همچنین پیامدهای بالقوه این تحولات بر عملکرد شرکت و برداشت فعالان بازار سرمایه از این نماد تحلیل خواهد شد تا تصویری منسجمتر از سناریوهای پیش روی این شرکت ارائه شود.
بر اساس آخرین گزارش وضعیت مالی منتشر شده در سامانه کدال، فعالیت قابل توجهی در سطح شرکت اصلی مشاهده نمیشود و عمده عملیات در شرکت «استحصال مواد معدنی تخت سلیمان» انجام میشود که فزر مالک ۹۸ درصد از سهام آن است. طبق گزارش منتشر شده، «مجموع فروش شمش طلا در شرکت استحصال مواد معدنی تخت سلیمان (شرکت تابعه) تا پایان فروردین ماه ۱۴۰۵ برابر با ۴۷،۳۶۴ میلیارد ریال بوده است. همچنین مجموع فروش ارز از ابتدای سال مالی تا پایان فروردین ماه ۱۴۰۵ شامل ۱۴،۶۹۰،۰۰۰ درهم و ۱۰۰،۰۰۰ دلار آمریکا بوده که در مجموع معادل ۴،۱۰۰،۰۰۰ دلار آمریکا و به ارزش ۵،۸۵۱ میلیارد ریال به منظور رفع تعهد ارزی صادرات ثبت شده است». شایان ذکر است که تقویم مالی شرکت تخت سلیمان مطابق با شرکت مادر، منتهی به ۳۰ آذرماه است.
یکی از مهمترین اسناد تحلیلی شرکتها «گزارش تفسیری مدیریت» است که هر سه ماه یکبار به همراه صورتهای مالی منتشر میشود. نسخهای از این گزارش که مربوط به پایان سال مالی و همراه با حسابرسی است، معمولا حاوی اطلاعات ارزشمندتری است. در صفحه پایانی این گزارش، پیشبینی سود شرکت ارائه شده است. بر اساس این پیشبینی، سود خالص شرکت برای سال مالی منتهی به آذر ۱۴۰۵ حدود ۱۳،۹۹۲ میلیارد تومان برآورد شده است. بررسی عملکرد سالهای گذشته نشان میدهد که پیشبینی سودی که فزر در گزارش سالانه منتهی به ۳۰ آذر منتشر میکند، معمولا با اختلافی در حدود ۱۰ تا ۱۵ درصد تحقق مییابد. بنابراین اگر فردی بخواهد برآورد واقعبینانهتری از سود شرکت داشته باشد، میتواند حدود ۸۰ درصد از رقم پیشبینیشده را مبنا قرار دهد که معادل حدود ۱۱،۲۰۰ میلیارد تومان خواهد بود. همچنین درآمدهای عملیاتی پیشبینیشده برای سال مالی منتهی به آذر ۱۴۰۵ حدود ۱۶ هزار میلیارد تومان برآورد شده است.
بررسی صورتهای مالی منتهی به ۳۰ آذر ۱۴۰۴ نیز نشان میدهد که فاصله میان تولید و فروش افزایش یافته است. این موضوع از طریق رشد موجودی کالای ساختهشده قابل مشاهده است. در تاریخ ۳۰ آذر ۱۴۰۴ موجودی شمش طلای با عیار ۹۹۹ برابر با ۴۱۵ کیلوگرم گزارش شده، در حالی که این مقدار در زمان مشابه سال قبل ۱۵۱ کیلوگرم بوده است. به بیان دیگر موجودی کالا ۲۶۴ کیلوگرم افزایش یافته است. با این حال آنچه همواره برای سرمایهگذاران جذابتر بوده نه افزایش موجودی کالا بلکه سیاست تقسیم سود شرکت بوده است. فزر طی سال گذشته در عمل دو بار سود به سهامداران پرداخت کرده است؛ یک بار در اسفند ۱۴۰۴ بابت عملکرد سال ۱۴۰۴ و بار دیگر در فروردین ۱۴۰۴ بابت عملکرد سال ۱۴۰۳. با توجه به افزایش موجودی کالا میتوان نتیجه گرفت که بخشی از تولید به فروش نرسیده و در نتیجه سودسازی کمتری نسبت به حالت فروش کامل ایجاد شده است؛ بنابراین انتظار میرود میزان سود تقسیمی در آینده کاهش یابد.
بر اساس سیستم معاملاتی FIS، زمانی تحلیل یک سهم از نظر بنیادی قابل اتکا است که چند شرط برقرار باشد: تولید و فروش فاصله زیادی از یکدیگر نداشته باشند، فروش به صورت منظم انجام شود و حاشیه سود از ثبات نسبی برخوردار باشد. آموزش کامل این معیارها بهصورت تخصصی در دوره مستر FIS ارائه میشود. در شرایط فعلی با توجه به تغییرات رخ داده در عملکرد شرکت، این معیارها به طور کامل برقرار نیستند. البته باید توجه داشت که تصمیم شرکت برای کاهش فروش الزاما تصمیم اشتباهی نیست. در شرایطی که روند قیمت اونس جهانی طلا و نرخ دلار صعودی است، نگهداری طلا و فروش کمتر میتواند از نظر اقتصادی منطقی باشد. با این حال بازار سرمایه ایران معمولا چنین استراتژیهایی را در کوتاهمدت ارزشگذاری نمیکند. این موضوع فقط به فزر محدود نیست و در مورد بسیاری از شرکتها نیز صدق میکند. در واقع بسیاری از سرمایهگذاران در ایران با این تصور که شرکتها محصول تولید کرده و برای فروش در قیمتهای بالاتر نگهداری میکنند اقدام به سرمایهگذاری کردهاند، اما بازار معمولا چنین رویکردی را در قیمت سهام منعکس نمیکند. در فضای فعلی بازار سرمایه، الگوی مطلوب برای ارزشگذاری شرکتها این است که شرکت تولید کند، فروش انجام دهد و سود بسازد.
با این حال ماهیت فعالیت فزر با بسیاری از شرکتهای دیگر تفاوت دارد، زیرا دارایی اصلی آن طلا است. برخلاف بسیاری از کالاها، ارزش طلا در طول زمان کاهش نمییابد و دارای تاریخ انقضا نیز نیست. بنابراین ممکن است در مجمع عمومی عادی سالیانه اعلام شود که شرکت تنها به اندازه تامین هزینههای جاری و پرداخت سود سهام اقدام به فروش طلا میکند و مازاد بر آن را به صورت موجودی کالا نگهداری خواهد کرد. همچنین احتمال دارد شرکت در سال جاری تصمیم بگیرد شرکت «تخت سلیمان» را در بورس عرضه اولیه کند؛ موضوعی که هم در افشای اطلاعات سامانه کدال و هم در مجمع شرکت به آن اشاره شده است.
در واقع بخش عمده ارزش فزر به شرکت تخت سلیمان وابسته است. اگر ارزش فعلی فزر حدود ۵۷ هزار میلیارد تومان در نظر گرفته شود و شرکت تصمیم بگیرد حدود ۱۰ درصد از سهام تخت سلیمان را عرضه عمومی کند، ارزشی در حدود ۵،۷۰۰ میلیارد تومان آزاد خواهد شد. این در حالی است که بهای تمامشده کل شرکت در گذشته حدود ۲۶۵ میلیارد تومان بوده و سهم ۱۰ درصدی آن حدود ۲۶ میلیارد و ۵۰۰ میلیون تومان تمام شده است. بنابراین در صورت عرضه این میزان از سهام، حدود ۵،۶۷۳ میلیارد و ۵۰۰ میلیون تومان سود شناسایی خواهد شد. البته این سود از محل فروش دارایی است و ماهیت تکرارشونده ندارد، اما برای بازار میتواند یک خبر مثبت تلقی شود.
در مقابل، یک پیامد احتمالی منفی نیز وجود دارد. ممکن است شرکت سیاست تقسیم سود خود را تغییر دهد و دیگر سود نقدی بالایی توزیع نکند؛ در نتیجه ماهیت سهم از یک سهم با سود نقدی محور به سهم سود سرمایه محور تغییر خواهد کرد. تا مجمع عمومی سال مالی منتهی به ۳۰ آذر ۱۴۰۴، فزر موظف به تقسیم سود بالا بوده است، زیرا به عنوان یک شرکت پوستهای باید به مدت پنج سال سود قابل توجهی توزیع میکرد. به همین دلیل شرکت در ابتدا تصمیم گرفت شرکت عملیاتی اصلی یعنی تخت سلیمان را مستقیما عرضه اولیه نکند و یک شرکت بالادستی با نام فزر ایجاد کند تا تخت سلیمان به عنوان زیرمجموعه آن فعالیت کند. اکنون پس از گذشت این دوره، تخت سلیمان توانسته سود قابل توجهی شناسایی کند. از این مقطع به بعد ممکن است شرکت تخت سلیمان عرضه اولیه شود و در نتیجه فزر دیگر الزام یا تمایل به تقسیم سود بالا نداشته باشد. این موضوع میتواند از دید بازار یک نکته منفی تلقی شود و در فضای فعلی بازار سرمایه از محبوبیت سهم بکاهد. بسیاری از سرمایهگذاران در انتخاب میان شرکتهایی مانند فزر، تخت سلیمان، طلای تفتان و سایر شرکتهای فعال در این حوزه معمولا شرکتی را ترجیح میدهند که سود نقدی بیشتری تقسیم میکند.
از سوی دیگر، بررسی صورت سود و زیان دوره منتهی به ۳۰ آذر ۱۴۰۴ نشان میدهد که از حدود ۵ هزار میلیارد تومان سود عملیات در حال تداوم قبل از مالیات، حدود ۴،۲۰۰ میلیارد تومان آن از محل درآمد سود سهام بوده است. به بیان دیگر حدود ۸۴ درصد سود خالص فزر ناشی از مالکیت در شرکت تخت سلیمان است. همچنین پیشبینی سود برای نه ماه باقیمانده از سال مالی منتهی به ۳۰ آذر ۱۴۰۵ نشان میدهد سود خالص حدود ۱۲،۲۸۰ میلیارد تومان برآورد شده است؛ بنابراین برآورد حدود ۱۱،۲۰۰ میلیارد تومان سود سالانه میتواند منطقی باشد. علاوه بر این، عملکرد واقعی شرکت تخت سلیمان در دوره سهماهه منتهی به ۲۹ اسفند ۱۴۰۴ سود خالصی معادل ۶،۵۳۶ میلیارد تومان گزارش کرده است. به طور کلی، زمانی که روند پیشبینی سود یک شرکت صعودی باشد میتواند نشانهای از کیفیت مناسب عملکرد آن شرکت باشد.
در چنین شرایطی، سرمایهگذاری در فزر بیش از گذشته نیازمند تحلیل حرفهای خواهد بود. در حال حاضر اختیار معاملات خرید و فروش روی این سهم فعال است و حجم معاملات قابل توجهی نیز دارد. سرمایهگذاران حرفهای میتوانند بخشی از سهام خود را در قالب موقعیتهای اختیار معامله نگهداری کرده و مازاد سرمایه را در داراییهای دیگر مانند صندوقهای طلا، صندوقهای نقره یا صندوقهای درآمد ثابت تخصیص دهند.
در نهایت دو سناریو برای آینده فزر قابل تصور است. در سناریوی اول شرکت روند گذشته را ادامه میدهد و در نتیجه مطلوبیت و محبوبیت آن در میان سرمایهگذاران افزایش مییابد. در سناریوی دوم شرکت سیاستهای خود را تغییر میدهد که ممکن است به کاهش محبوبیت سهم در بازار منجر شود. تحقق هر یک از این سناریوها به عوامل متعددی وابسته است که در حال حاضر پیشبینی دقیق آنها امکانپذیر نیست و باید با گذشت زمان و انتشار اطلاعات جدید مورد بررسی قرار گیرد.
برای سرمایهگذارانی که توان تحلیل بالایی ندارند، با توجه به اینکه بازدهی فزر تقریبا همبستگی بالایی با قیمت طلا دارد، ممکن است سرمایهگذاری مستقیم در این سهم گزینه مناسبی نباشد. با این حال برای برخی افراد، بسته به سطح مهارت تحلیلی، اهداف سرمایهگذاری و میزان ریسکپذیری، فزر میتواند گزینه مطلوبتری نسبت به سایر ابزارهای مرتبط با طلا باشد.
از سوی دیگر باید توجه داشت که بازار سرمایه در شرایط فعلی بسته است و مشخص نیست نحوه بازگشایی آن چگونه خواهد بود. نکته قابل توجه این است که قیمت طلا نسبت به تاریخ ۹ اسفند ۱۴۰۴ حدود ۵ درصد کاهش یافته است. بنابراین لازم است منتظر ماند تا مشخص شود نماد فزر چه زمانی بازگشایی میشود، قیمت طلا در آن زمان در چه سطحی قرار دارد و همچنین عملکرد فزر و شرکت تخت سلیمان چگونه افشا خواهد شد. تنها پس از مشخص شدن این عوامل میتوان تصمیم سرمایهگذاری دقیقتری اتخاذ کرد.
نویسنده: دکتر بردیا خسروانی
برای مشاهده اعتبار و امتیازهای تخفیفی اختصاصی خودتان، لطفاً به پنل کاربری خود وارد شوید.
ورود به حساب کاربری
عالی
مثل همیشه درجه یک هستید دکتر