تحلیل تورم تاریخی ایران و پیامدهای آن برای دلار، طلا و بازار سرمایه

در سال‌های اخیر، نوسانات نرخ ارز به یکی از مهم‌ترین متغیرهای اثرگذار بر اقتصاد ایران و بازارهای دارایی تبدیل شده است. در چنین شرایطی، تحلیل روندهای بلندمدت تورم و بررسی رابطه آن با ارزش ریال می‌تواند تصویر روشن‌تری از سطح تعادلی نرخ ارز ارائه دهد. در این مقاله تلاش شده است با بررسی روند تورم از سال ۱۳۵۷ تا ۱۴۰۵ و تحلیل داده‌های اقتصادی موجود، چشم‌اندازی از مسیر احتمالی نرخ دلار ترسیم شود.. بر پایه این چارچوب تحلیلی، پیامدهای احتمالی تغییرات نرخ ارز برای بازارهایی مانند طلا، نقره، مس و همچنین برخی فرصت‌های موجود در بازار سرمایه نیز مورد ارزیابی قرار گرفته است.

بررسی روند تورم از ۱۳۵۷ تا ۱۴۰۵ و پیامدهای آن برای ارزش دلار

آمار تورم اعلام‌شده توسط بانک مرکزی از سال 1357 تاکنون در جدول 1 ارائه شده است. البته برای سال 1404، به جای داده‌های بانک مرکزی از آمار منتشرشده توسط مرکز آمار ایران استفاده شده است. همچنین تورم فروردین‌ماه به‌صورت میانگین تورم اعلام‌شده توسط بانک مرکزی و مرکز آمار محاسبه شده است. در کنار این اطلاعات، جدول 2 نیز روند قیمت و ارزش دلار از سال 1357 تا امروز را نمایش می‌دهد.

جدول 1

جدول 2

 در این تحلیل، تورم ایالات متحده در محاسبات لحاظ نشده است. دلیل این موضوع آن است که نرخ تورم در آمریکا در مقایسه با ایران به‌مراتب پایین‌تر بوده و در نتیجه تاثیر آن بر اختلاف نرخ تورم دو کشور بسیار محدود است. بنابراین در این محاسبات، تنها نرخ تورم ایران به‌عنوان مبنای اصلی در نظر گرفته شده است.

بخش عمده قیمت‌های درج‌شده در جدول مربوط به ماه مرداد هر سال است تا امکان مقایسه منظم‌تری میان سال‌ها فراهم شود. با این حال، در مورد اردیبهشت 1405 با توجه به اینکه در زمان انجام این تحلیل حدود دو سوم ماه سپری شده است، برآوردی از تورم این ماه نیز در نظر گرفته شده است. در این برآورد فرض شده که تورم کل ماه حدود 9 درصد باشد؛ بنابراین تورم تحقق‌یافته تا تاریخ 22 اردیبهشت معادل حدود 6 درصد لحاظ شده است.

بر اساس نتایج این محاسبات، حتی در سناریوهای خوش‌بینانه نیز احتمال کاهش قیمت دلار به سطوحی کمتر از 150 هزار تومان چندان محتمل به نظر نمی‌رسد. تعیین نرخ 148,300 تومان به‌عنوان دلار مبنای شرکت‌ها نیز تا حدی این برآورد را تایید می‌کند. از این رو، در تحلیل‌ها و تصمیم‌گیری‌های اقتصادی بهتر است نرخ‌هایی کمتر از این سطح در محاسبات در نظر گرفته نشود؛ حتی اگر برخی تحلیل‌ها احتمال دهند که قیمت دلار ممکن است در مقاطعی به‌صورت کوتاه‌مدت به چنین سطوحی نزدیک شود.

در عین حال باید توجه داشت که هدف از بررسی و تحلیل نرخ دلار در اینجا ارائه توصیه برای سرمایه‌گذاری در بازار ارز نیست. اهمیت این متغیر بیشتر به دلیل نقش اثرگذار آن بر ساختار کلی اقتصاد و همچنین تاثیر مستقیم آن بر قیمت‌گذاری در بسیاری از بازارهای دیگر است؛ به همین دلیل بررسی روند و سطح تعادلی آن در تحلیل‌های اقتصادی اهمیت قابل توجهی دارد.

چشم‌انداز سرمایه‌گذاری در طلا، نقره و مس با فرض دلار ۱۵۰ هزار تومان

با فرض تثبیت نرخ دلار در سطح 150 هزار تومان و با در نظر گرفتن قیمت فعلی هر اونس جهانی طلا که در تاریخ 26 اردیبهشت 1405 حدود 4540 دلار است، می‌توان برآورد کرد که قیمت تعادلی هر گرم طلای 18 عیار در محدوده‌ای نزدیک به 16.4 میلیون تومان قرار می‌گیرد. این محدوده را می‌توان به‌عنوان یک کف تحلیلی در نظر گرفت. بر این اساس، هرچه قیمت بازار طلای 18 عیار به محدوده 16.4 میلیون تومان نزدیک‌تر شود، از منظر نسبت ریسک به بازده (Risk/Reward) می‌تواند به نقطه خرید مناسب‌تری تبدیل شود، زیرا فاصله قیمت بازار با ارزش برآوردی کاهش می‌یابد.

اگر نرخ تورم ماهانه را 6 درصد در نظر بگیریم، بر اساس یک تقریب ساده (6×12)، نرخ تورم سالانه در حدود 72 درصد برآورد می‌شود. در چنین شرایطی، انتظار می‌رود دارایی‌هایی که به نرخ ارز وابسته‌اند، از جمله طلا، بازدهی متناسب با این نرخ تورم را تجربه کنند. بنابراین می‌توان بازدهی حدود 72 درصد تا پایان سال را به‌عنوان سناریوی مبتنی بر تورم در نظر گرفت.

با این حال، بررسی تفاضل ارزش دلار در اردیبهشت 1405 نشان می‌دهد که بازار بخشی از این رشد مورد انتظار را پیشخور کرده است. بر اساس برآوردها، حدود 29 هزار تومان از افزایش احتمالی قبلا در قیمت‌ها منعکس شده است. این میزان معادل تقریبی 19 درصد از بازدهی 72 درصدی مورد انتظار محسوب می‌شود. در نتیجه، بازدهی باقی‌مانده مبتنی بر تورم ارزی در حدود 53 درصد برآورد می‌شود.

در صورتی که علاوه بر رشد نرخ ارز، قیمت جهانی طلا نیز افزایش یابد (برای مثال از 4540 دلار به 5,000 دلار) این تغییر می‌تواند حدود 10 درصد بازدهی اضافی ایجاد کند. در چنین حالتی، بازدهی کلی می‌تواند به محدوده تقریبی 60 درصد برسد. با همین مفروضات، سکه با قیمت حدود 165 میلیون تومان نیز از منظر تحلیلی می‌تواند گزینه‌ای قابل قبول تلقی شود، مشروط بر آنکه حباب قیمتی آن در محدوده‌ای معقول باقی بماند.

در بازار نقره نیز می‌توان برآورد مشابهی انجام داد. قیمت جهانی نقره در حال حاضر حدود 75 دلار است. با فرض دلار 150 هزار تومانی، قیمت تحلیلی هر کیلوگرم نقره ساچمه‌ای در حدود 361 میلیون تومان برآورد می‌شود و این محدوده می‌تواند سطح مناسبی برای خرید تلقی شود. همچنین شمش نقره که معمولا حدود 10 درصد گران‌تر از نقره ساچمه‌ای معامله می‌شود، در محدوده قیمتی نزدیک به 400 میلیون تومان می‌تواند قیمت قابل قبولی محسوب شود.

در سناریوی خوش‌بینانه، حتی اگر در کوتاه‌مدت از محبوبیت طلا و نقره در بازار کاسته شود، این فلزات همچنان می‌توانند نقش موثری به‌عنوان ابزارهای پوشش ریسک تورمی ایفا کنند و برای سرمایه‌گذاران جذاب باقی بمانند. البته باید تاکید کرد که تمامی این برآوردها بر این فرض استوار است که قیمت‌های جهانی طلا و نقره رشد یا اصلاح قابل توجهی نداشته باشند؛ بنابراین بخش عمده بازدهی مورد اشاره ناشی از افزایش نرخ دلار در داخل کشور در نظر گرفته شده است، نه ناشی از رشد قیمت‌های جهانی.

در مورد مس نیز می‌توان بر اساس همین فرض دلار 150 هزار تومانی برآوردی انجام داد. در این شرایط، قیمت هر کیلوگرم مس حدود 2 میلیون تومان محاسبه می‌شود. در حال حاضر، مس در بورس کالا با قیمتی در حدود 2,500,000 تومان معامله می‌شود؛ یعنی حدود 25 درصد بالاتر از نرخ تحلیلی مبتنی بر دلار 150 هزار تومانی. این سطح قیمتی عملا معادل دلاری در حدود 185 هزار تومان است، نه 179 هزار تومان.

دلیل این اختلاف به سازوکار قیمت‌گذاری و مبنای تسعیر درآمد شرکت‌های تولیدکننده بازمی‌گردد. عرضه‌کنندگان اصلی مس در بورس کالا شرکت‌های بورسی هستند و مبنای تسعیر درآمد و قیمت‌گذاری آن‌ها «دلار شرکت‌ها» محسوب می‌شود که در حال حاضر حدود 148 هزار تومان در نظر گرفته می‌شود. به همین دلیل، قیمت عرضه‌شده مس در بورس کالا نیز بر پایه همین نرخ شکل می‌گیرد.

در شرایط فعلی، مس را گزینه نامناسب برای سرمایه‌گذاری نیست؛ با این حال، ریسک اصلی این بازار به سیاست‌های ارزی مربوط می‌شود. در گذشته، سیاست تثبیت نرخ ارز موجب اعمال فشار بر شرکت‌های تولیدکننده شده است و در صورت تکرار چنین رویکردی، احتمال افزایش دوره خواب سرمایه وجود دارد. با این وجود، همین شرایط ممکن است در مقاطعی فرصت‌های خرید جذابی ایجاد کند و چشم‌انداز میان‌مدت بازار مس همچنان مثبت ارزیابی می‌شود.

البته باید توجه داشت که در صورت بروز تنش‌های اقتصادی یا تجاری میان قدرت‌های بزرگ (مانند چین و آمریکا) و در صورت شکل‌گیری نشانه‌هایی از رکود جهانی، احتمال کاهش قیمت در بازارهای مختلف از جمله مس، طلا، نقره و حتی دارایی‌های دیجیتال نیز وجود دارد. با وجود این ریسک‌ها، روند بلندمدت این دارایی‌ها در مجموع صعودی ارزیابی می‌شود.

در حال حاضر، خرید مس در بورس کالا با قیمت حدود 2,500,000 تومان می‌تواند گزینه‌ای قابل توجه تلقی شود؛ به‌ویژه آنکه در بازار آزاد کمترین قیمت مشاهده‌شده حدود 2,800,000 تومان است که نشان‌دهنده فاصله قابل توجه میان نرخ‌های معاملاتی بورس کالا و بازار آزاد است.

از منظر بازار سرمایه نیز شرکت‌های فعال در صنعت مس، از جمله «فملی» و «فباهنر»، در زمره شرکت‌های بنیادی و باکیفیت بازار سرمایه قرار می‌گیرند. با این حال، سرمایه‌گذاری در این نمادها مستلزم برخورداری از دانش تخصصی، تحلیل مالی دقیق و مهارت در مدیریت سرمایه است. در صورت وجود این پیش‌نیازها، می‌توان این شرکت‌ها را گزینه‌های قابل بررسی برای سرمایه‌گذاری دانست.

در نهایت، شرکت «فزر» که در حوزه استخراج و بهره‌برداری از معادن طلا فعالیت می‌کند، بالقوه می‌تواند گزینه‌ای جذاب باشد. با این حال، پیش از اتخاذ هرگونه تصمیم سرمایه‌گذاری در این سهم، توصیه می‌شود مقاله «آینده سهام فزر چه می‌شود؟ نقش طلای انباشته و واکنش بازار سرمایه» با دقت مطالعه شود تا ابعاد تحلیلی و ریسک‌های مرتبط با آن به‌درستی درک شود.

ارزیابی صنایع بورسی و رویکردهای محتاطانه سرمایه‌گذاری

در شرایط کنونی نمی‌توان زمان مشخص و دقیقی برای بازگشایی کامل و پایدار بازار تعیین کرد. با کاهش و برطرف شدن ریسک‌های سیستماتیک، انتظار می‌رود جریان نقدینگی به‌تدریج به سمت بازارهای دارایی از جمله مسکن، زمین و بازار سرمایه حرکت کند. تجربه‌های گذشته نیز نشان داده است که سرمایه‌های بزرگ و کلان اغلب به بازار زمین و مسکن هدایت می‌شوند، در حالی که سرمایه‌های خرد بیشتر به سمت بازار بورس تمایل پیدا می‌کنند. با این حال باید توجه داشت که بورس بازاری تخصصی است و فعالیت موفق در آن نیازمند تسلط بر تحلیل‌های بنیادی، مدیریت ریسک و درک رفتار بازار است.

به‌عنوان نمونه، بررسی عملکرد صنایع مختلف نشان می‌دهد که اغلب شرکت‌های فعال در صنعت سیمان از منظر سودآوری وضعیت مناسبی داشته‌اند. مهم‌ترین ریسک این صنعت مسئله ناترازی انرژی است، اما بسیاری از شرکت‌های سیمانی تاکنون توانسته‌اند از طریق افزایش نرخ فروش محصولات، آثار این ریسک را تا حد زیادی مدیریت کنند و حاشیه سودی بیش از ۳۰ درصد را حفظ نمایند. علاوه بر این، صنایع زراعت، کشاورزی و دامداری نیز در شرایط فعلی از وضعیت نسبتا مطلوبی برخوردار هستند. در برخی صنایع دیگر مانند تولیدکنندگان شوینده، شرکت‌های فعال در صنعت لاستیک، تولیدکنندگان روانکار و همچنین شرکت‌های پالایشی نیز گزارش‌های مالی منتشرشده نشان‌دهنده عملکرد عملیاتی قابل قبول و مناسب است.

به‌طور کلی در شرایط فعلی می‌توان شرکت‌های بورسی را به دو دسته اصلی تقسیم کرد:

·         گروه نخست شرکت‌هایی هستند که به‌طور مستقیم در معرض ریسک‌های نظامی قرار گرفته‌اند. این دسته عمدتا شامل شرکت‌های بزرگ بازار هستند و به دلیل وزن بالایی که در شاخص‌های اصلی دارند، می‌توانند تأثیر قابل توجهی بر کلیت بازار سرمایه بگذارند.

·         گروه دوم شرکت‌هایی هستند که به‌صورت مستقیم در معرض این ریسک‌ها قرار نگرفته‌اند و غالبا اندازه کوچک‌تری دارند. بسیاری از این شرکت‌ها از نظر عملیاتی عملکرد مناسبی داشته‌اند و در برخی موارد حتی با قیمت‌هایی کمتر از ارزش ذاتی و در سطوحی غیرمتعارف در بازار معامله می‌شوند.

در بازار سرمایه ایران یکی از معیارهای مهم در انتخاب سهام می‌تواند تمرکز بر سود نقدی دریافتی باشد. شرکت‌هایی که سیاست تقسیم سود بالایی دارند و در عین حال از رشد تولید، افزایش فروش و روند پایدار سودسازی برخوردارند، می‌توانند گزینه‌هایی کم‌ریسک‌تر برای سرمایه‌گذاری تلقی شوند. حتی در شرایطی که نماد معاملاتی این شرکت‌ها برای مدتی متوقف شود، سود نقدی مصوب در مجامع همچنان به سهام‌داران پرداخت خواهد شد. با این حال، ورود به چنین رویکردی نیازمند دانش حرفه‌ای، تحلیل دقیق و تشکیل یک سبد سرمایه‌گذاری متنوع و اصولی است.

در صورتی که در پرتفوی سرمایه‌گذار سهامی وجود داشته باشد که به‌طور مستقیم در معرض ریسک‌های جدی قرار گرفته باشد، بازنگری در آن و در صورت لزوم جابه‌جایی یا جایگزینی آن می‌تواند اقدام منطقی‌تری باشد. همچنین اگر شرکتی به‌صورت غیرمستقیم از این ریسک‌ها تاثیر پذیرفته و با کاهش تولید یا افت فروش مواجه شده باشد، هرچند ممکن است این مشکل در میان‌مدت برطرف شود، اما بررسی گزینه‌های جایگزین و اصلاح ترکیب پرتفوی می‌تواند تصمیمی محتاطانه و منطقی تلقی شود.

برای مثال، شرکت‌های حمل‌ونقل دریایی در شرایط فعلی به دلیل محدودیت‌های عملیاتی ناشی از بسته بودن تنگه هرمز با چالش‌هایی مواجه شده‌اند و در نتیجه گزارش‌های مالی ضعیف‌تری ارائه داده‌اند. با این حال، در صورتی که بازار در زمانی بازگشایی شود که ریسک‌های نظامی کاهش یافته یا برطرف شده باشند، این شرکت‌ها به دلیل ظرفیت‌های بالقوه و نقش مهمی که در زنجیره تجارت دارند، می‌توانند دوباره مورد توجه بازار قرار گرفته و به گزینه‌های جذاب سرمایه‌گذاری تبدیل شوند.

در نهایت، رویکرد سرمایه‌گذاری در بازار سرمایه باید رویکردی پویا و مبتنی بر رصد مستمر اطلاعات باشد. تحلیل داده‌های مالی، پیگیری تحولات اقتصادی و به‌روزرسانی مداوم دانش تخصصی از الزامات فعالیت در این بازار محسوب می‌شود. آموزش اصولی، پایبندی به یک استراتژی مشخص و مدیریت صحیح ریسک، از مهم‌ترین ارکان موفقیت در بازار سرمایه به شمار می‌آیند.

نویسنده: دکتر بردیا خسروانی